스피어 (347700)

요약

6개월 만에 의료AI에서 우주항공 소재기업으로

스피어는 원래 라이프시맨틱스라는 디지털 헬스케어 회사였다. 2025년 3월, 우주항공 특수합금 회사 스피어코리아가 이 상장사에 거꾸로 흡수합병되는 역합병(우회상장)으로 상장 지위를 물려받았고, 사명을 스피어코퍼레이션으로 바꿨다. 그 결과 매출의 99%가 우주항공 특수합금에서 나오는 회사로 체질이 완전히 바뀌었다.

핵심 — SpaceX 발사체용 특수합금 아시아 유일 Tier-1

스피어는 로켓 발사체의 엔진·노즐처럼 극한 환경을 견뎌야 하는 니켈계 초내열 특수합금(Super Alloy)을 공급한다. 특이한 점은 자체 대형 제조설비가 없다는 것 — 전 세계 200개 이상의 외주 벤더 네트워크를 묶어 연구개발 참여 → 벤더 발굴 → 원재료 소싱 → 가공·품질검사 → 납기까지 전 공정을 관리하는 SCM(공급망관리) 방식이다. 세계 최대 민간 우주기업(공시에는 익명이나 정황상 SpaceX)에 직접 납품하는 아시아 유일 Tier-1 벤더라는 희소성이 이 회사의 스토리다.

재평가 동력 — 6월 수주 릴레이 + 니켈 수직계열화

주가는 2025년 11월 8천 원대에서 2026년 6월 최고 5.7만 원까지 8배 가까이 급등했다. 방아쇠는 두 가지다. ① 2026년 6월 수주 릴레이 — 6월 8일 229억(당시 매출 대비 24%)을 시작으로 닷새 만에 약 425억, 추가 416억 등 미국 우주발사업체향 공급계약이 연달아 공시됐다. ② 2025년 12월 인도네시아 니켈 제련소 지분 10% 인수(약 2.4억 달러, 약 3,300억 원)로 원재료를 수직계열화했다. 증권사들은 니켈 배당으로 연 900~1,200억 원의 현금흐름이 더해질 수 있다고 본다.

견제 변수 ① — 순이익의 질

2026년 1분기 순이익은 398억 원으로 화려하지만, 같은 분기 영업이익은 7억 원에 불과했다. 순이익의 대부분은 금융손익(일회성 평가이익)이다. 반대로 2025년에는 금융비용이 커서 순이익이 1.7억까지 눌렸다. 즉 이 회사의 순이익은 본업 실력이 아니라 금융손익에 양방향으로 휘둘린다. 본업 영업이익률도 2024년 17.8% → 2025년 9.5% → 1분기 1.6%로 하락 중이다.

견제 변수 ② — 밸류에이션·레버리지·단일 고객

니켈 제련소 인수금융으로 부채비율이 50%에서 399%로 급등했고(1분기 단기차입금 3,262억), 미상환 CB(전환사채)도 약 302억 원 남아 잠재 희석이 있다. 밸류에이션은 4개 증권사 모두 목표주가 미제시(NR)이며, 경상이익 기준 PER은 100배를 넘는다. 여기에 매출의 대부분이 SpaceX라는 단일 고객에서 나온다.

판단 — 세 가지 가정이 어떻게 풀리느냐

시장 컨센서스: SK·iM·대신·유안타 4개 증권사 모두 커버리지 개시 + 목표주가 미제시(NR). 성장 스토리(스페이스X 밸류체인·니켈 수직계열화)에는 이견이 없으나, 단기 급등에 따른 밸류에이션 부담으로 목표가를 박지 못한 상태다. 본 리포트도 목표주가를 산정하지 않으며, 분기마다 검증돼야 할 가정들을 아래에서 짚는다.

기본적 분석

회사 소개

사업 구조 / 제품 / 매출

매출의 99%가 우주항공 특수합금에서 나온다. 남은 디지털 헬스케어(PHR·질병예측 AI·건기식)는 1% 미만으로 사실상 잔존 사업이다.

2025년 부문별 매출 구성 (별도)

우주항공 특수합금 매출은 2024년 854억 → 2025년 792억(부문 기준)으로, 회사 전체 매출 956억의 대부분을 차지한다. 헬스케어는 개인건강기록 플랫폼·질병예측 AI 등이 남아 있으나 매출 기여는 미미하다.

사업 모델 — 만들지 않고 조달한다

스피어의 정체를 이해하려면 소재 제조사와의 차이를 알아야 한다. 아래처럼 스피어는 직접 만드는 회사가 아니라, 여러 제조사를 묶어 조달·공급하는 회사다.

수주잔고: 2025년 말 기준 약 5,764만 달러(약 800억 원). 대부분 2026년 납기로, 6월 수주 릴레이가 여기에 더해지며 매출 가시성이 높아졌다.

재무 실적

매출 추이 (억 원, 별도·역취득 소급 기준)

매출은 폭발적으로 늘었다. 2023년 16억(당시 실질적 초기 단계)에서 2024년 854억, 2025년 956억으로 급증. 2026년 1분기만 451억으로 이미 전년의 절반에 육박한다.

영업이익 추이 (억 원) — 매출과 반대로 이익률은 하락

여기가 핵심이다. 영업이익률은 2024년 17.8% → 2025년 9.5% → 2026년 1분기 1.6%로 계속 낮아졌다. 매출은 커지는데 이익률이 떨어진다는 건, 소재를 직접 만들지 않고 사다 파는 조달 구조라 규모가 커져도 마진이 두꺼워지지 않는다는 신호다.

재무 상태 (별도, 억 원)

2026년 1분기 자산·부채 폭증은 인니 니켈 제련소 인수금융(단기차입금 3,262억)이 별도 장부에 반영된 결과다. 부채비율 399%는 인수금융 상환이 진행되기 전까지 부담으로 남는다.

주주 / 자본 구조

지분율 하락 주의 — 최대주주 연명 보유비율은 2026년 2월 36.85%에서 5월 33.50%로 내려왔다. 사유는 (1) 임직원 주식보상용 자기주식·특관 주식 처분, (2) 특수관계인 소량 장내매도, (3) CB 전환·신주 상장에 따른 분모 증가가 겹친 것이다. 순수 오너 개인 지분은 약 30%를 유지하고 있어 지배력 자체가 흔들린 것은 아니다.

잠재 희석 — CB(전환사채)

4회차 CB 전환 시 약 435만 주가 신주로 풀린다 — 발행주식 5,160만 주의 약 8.4%. 전환가 1,910~3,448원은 현재 주가(2.7만 원)보다 훨씬 낮아 전환하면 확정 차익이 나는 구조다. 4/22 결정된 5회차 CB까지 더하면 오버행은 더 커진다.

수급 / 오버행

• 극심한 변동성 — 52주 최저 7,050원 → 최고 57,300원. 8배 급등 후 현재 2.7만 원대로 고점 대비 절반 수준. 하루 등락 폭이 ±20%에 이르는 날이 잦다.
• 거래대금 급증 — 6월 수주 릴레이 이후 일 거래대금이 수백억~1천억 원대로 확대. 테마성 단기 자금 유입이 크다.
• 외국인 이탈 신호 — 외국인 소진율이 10%대에서 8%대로 하락. 최근 순매도 전환.
• 오버행 — CB 302억(+5회차) 전환 물량 + 자기주식 처분 진행분이 잠재 매도 압력.

리스크

• 단일 고객 절대 의존 — 우주항공 매출이 사실상 SpaceX 한 곳. 고객 다변화 전까지 협상력·수요 변동 리스크가 크다.
• 이익의 질 — 순이익이 금융손익에 휘둘리고, 본업 영업이익률은 하락 중.
• 재무 레버리지 — 니켈 인수금융 약 2.1억 달러 상환 부담, 부채비율 399%.
• 합병 이력 — 역합병 우회상장 + 의료AI에서의 사명 변경 이력. 합병가치 산정 적정성에 대한 시장 경계론 존재.
• 밸류에이션 — 경상 PER 100배+, PBR 12배대. 성장 기대가 상당 부분 선반영.
• 니켈 가격 — 수직계열화 효과가 LME 니켈 시세에 연동.

투자포인트

밸류체인 — 스피어는 어디에 서 있나

우주 발사 산업에서 스피어의 위치를 단계별로 보면, 소재를 만드는 쪽도 로켓을 만드는 쪽도 아닌 그 사이의 조달·공급 길목에 있다.

시장 규모 — 큰 시장이지만 스피어 몫은 아직 초기

일정 — 두 개의 시계

포인트 ① 스페이스X 밸류체인의 희소한 길목

SpaceX는 2025년 궤도 발사를 170회 하며 전 세계 발사의 절반 이상을 차지했다. 재사용 로켓은 엔진·노즐 소재를 반복 교체·보강해야 해 특수합금을 꾸준히 소모한다. 스피어는 이 공급망에 2023년 8월 Tier-1 벤더코드를 확보한 아시아 유일 업체로, 2025년 7월 2035년까지 약 1.5조 원(10.5억 달러) 규모의 장기공급계약을 맺었다. 발사 빈도가 늘수록 물량이 따라 붙는 구조다.

포인트 ② 수주가 매출로 바뀌기 시작

2026년 6월, 미국 우주발사업체향 공급계약이 릴레이로 터졌다 — 6월 8일 229억(당시 매출 대비 24%), 닷새 만에 약 425억, 추가 416억. 2026년 SpaceX 공급 예정 물량은 약 772억 원(iM 추정), 합병 후 누적 공시 수주는 1,157억 원을 넘었다. iM증권은 2026년 매출 1,853억(+94%)·영업이익 222억을 전망한다. 스토리가 실제 매출 숫자로 전환되는 초입이라는 점이 6월 급등의 근거다.

포인트 ③ 니켈 수직계열화 — 원가와 현금흐름의 두 번째 엔진

2025년 12월 인수한 인니 니켈 제련소(지분 10%)는 두 가지를 노린다. ① 원가 절감 — LME 시세의 약 50% 수준으로 니켈을 조달해 연 150억 원 이상 비용을 아낀다(SK증권). ② 배당 현금흐름 — 수년 내 연 900~1,200억 원의 배당·매출을 기대(대신증권). 다만 유안타증권은 배당이 인수금융 상환에 우선 쓰여 2029년 말부터 실제 유입된다고 본다 — 큰 그림이되 시간이 걸린다.

지분·계열 구조

투자 원칙 검증

기술트렌드

우주 발사 산업은 재사용 로켓이 등장하며 발사 비용이 급락, 발사 빈도가 구조적으로 늘고 있다. 글로벌 궤도 발사는 2010년대 초 연 50여 회에서 2025년 약 330회로 늘었고, 그중 SpaceX가 170회로 절반 이상을 차지했다. 핵심은 재사용이다 — 로켓을 반복해 쏘려면 엔진·노즐 소재가 극저온과 고온을 오가는 사이클을 견뎌야 하고, 그만큼 초내열합금 수요가 발사당 반복 발생한다. 차세대 Starship 이 양산에 들어가면 이 수요가 한 단계 도약한다는 게 산업의 큰 그림이다.

기술경쟁력

스피어의 경쟁력은 소재 원천기술이 아니라 속도(리드타임)와 공급망 관리 능력이다. 대형 밀벤더(PCC·ATI·Carpenter·Haynes)가 평균 40주 걸리는 납기를, 스피어는 200개 이상 벤더에 분산 발주해 4~12주로 줄인다. 재사용 로켓을 자주 쏘며 빠른 조달이 필요한 SpaceX에게 이 속도가 벤더 채택의 이유가 됐다. 진입장벽은 SpaceX 벤더 인증 + 검증된 벤더 네트워크 — 극한 환경용 소재는 인증 획득에 오래 걸려, 한 번 자리 잡으면 교체가 쉽지 않다.

사측 주장 검증 — “세계 5대·아시아 유일 Tier-1”

증권사·회사는 스피어를 PCC·ATI·Carpenter·Haynes와 함께 세계 5대 Tier-1, 그중 아시아 유일로 규정한다. 이 주장을 1차 자료로 검증하면 다음과 같다.

판정: 부분적으로 사실(Partially True).SpaceX 직납 아시아 유일 벤더라는 사실은 검증되나, “세계 5대 특수합금社”라는 프레이밍은 규모·제조역량이 아니라 SpaceX 공급자 역할에 기댄 위상이다. 스피어의 해자는 “소재를 잘 만든다”가 아니라 “빠르게 조달해 SpaceX 인증을 쥐고 있다”에 있다 — 이 구분이 밸류에이션 판단의 출발점이다.

트랙레코드

스피어코리아는 설립 3년 차의 신생 회사다. 짧지만 빠른 이력이다.

매출 트랙레코드는 2024년 854억, 2025년 956억으로 짧고 가파르다. 다만 업력이 짧아 불황기·수요 둔화기를 겪어본 적이 없고, 니켈 제련소 운영·인수금융 상환 같은 대형 자본 딜의 실행 능력은 이제부터 증명해야 한다.

기업신뢰도

• 역합병 우회상장 이력 — 의료AI 상장사(라이프시맨틱스)를 인수해 상장 지위를 물려받는 구조. 정식 IPO 심사를 거치지 않은 성격이 있어, 시장 일부에서 합병가치 산정 적정성에 대한 경계론이 있다.
• 사명·사업 변경 — 의료AI에서 우주항공으로 사업이 통째로 바뀌었다. 테마 전환형 사례라, 남은 헬스케어 사업의 정리 방향과 우주항공 본업의 지속성을 지켜볼 필요가 있다.
• 최대주주 지분 하락 — 연명 보유비율이 36.85%(2월)→33.50% (5월)로 하락. 다만 상당 부분이 임직원 보상·신주 상장 효과이며, 오너 개인 지분(약 30%)은 유지된다.
• 핵심 인력의 신뢰성 — 전 SpaceX 소재소싱 담당·전 PCC 기술부사장 영입은 SpaceX 벤더 자격의 인적 근거로 긍정적이다.

재무안전성

가장 주의할 블록이다. 니켈 딜로 재무구조가 급격히 무거워졌다.

니켈 인수금융 약 2.1억 달러(약 3,000억 원)는 니켈 배당으로 상환하는 설계이지만, 그 배당은 2029년 말 이후에나 실제 유입된다. 그 전까지는 본업 영업이익이 이자비용에 못 미치는 구간이 이어질 수 있다. 순이익이 커 보여도 그 원천이 일회성 금융손익이라,재무 안전성은 ‘니켈 상업운전 → 배당 → 상환’이 예정대로 굴러가느냐에 전적으로 달려 있다.

밸류에이션

4개 증권사(SK·iM·대신·유안타) 모두 커버리지를 개시했으나 목표주가를 제시하지 않았다(NR). 단기 급등에 따른 밸류에이션 부담과 추정 불확실성 때문이다.

비교군의 함정 — 순수 비교 대상이 마땅치 않다. 소재를 직접 만드는 밀벤더(ATI·Carpenter 등 미국 상장사)는 PER 10~25배 수준으로 거래된다. 스피어는 이들보다 사업 규모가 작고 제조 자산도 없는 조달업인데 멀티플은 몇 배 높다. 그 프리미엄의 근거는 오직 ‘SpaceX 밸류체인 + Starship 양산 기대’다. 즉 현재 주가는 실적이 아니라 미래 물량 기대를 상당 부분 선반영하고 있다.

재평가 트리거 (아래가 확인되면 멀티플 정당화)

• Starship 양산 진입 + SpaceX 물량이 ‘평가용 최소치’에서 실제 양산 물량으로 도약
• 니켈 제련소 상업운전 → 지분법이익·배당이 손익에 실제 반영
• 본업 영업이익률의 두 자릿수 회복(마진 개선 증명)
• SpaceX 외 고객 다변화(단일 고객 리스크 완화)
• 인수금융 상환 가시화 → 부채비율 정상화

리스크

워치 포인트 (시간 순)

• 2026 2분기 — 니켈 제련소 상업운전 실제 개시 여부, 1분기 영업이익 저점(7억)의 반등 여부.
• 2026 하반기 — Starship 시험발사·양산 진척, 수주 지속성, 5회차 CB 발행·희석.
• 2029년 말 — 니켈 배당의 실제 현금유입 개시 시점(그 전까지는 인수금융 상환 우선).

thesis가 무너지는 시나리오

투자 원칙 검증 — 한 줄 정리

스페이스X 밸류체인의 희소한 조달 길목을 쥔 아시아 유일 Tier-1 벤더 — 스토리는 진짜지만, 지금 주가는 이익이 아니라 ‘Starship 양산 + 니켈 배당’이라는 미래 두 가지를 선반영한 상태다.

매출 성장(2024년 854억 → 2026E 1,853억)과 SpaceX 장기계약(1.5조)은 실재한다. 그러나 본업 영업이익률은 하락 중이고, 순이익은 금융손익에 휘둘리며, 니켈 딜로 부채비율은 399%까지 올랐다. 성장의 질과 재무의 안전판이 아직 증명 전이라, 명시적 목표주가·투자의견은 제시하지 않는다. 단일 트리거로 결판나는 종목이 아니라, 아래 가정들이 분기마다 검증되며 재평가되는 종목이다.

핵심 가정 체크리스트

※ 본 리포트는 DART 정기공시·주요공시, 4개 증권사 리포트(SK·iM·대신·유안타), 회사 홈페이지, 최근 뉴스를 교차 검증해 작성했다. ‘SpaceX’는 공시상 익명(미국 글로벌 발사업체)이나 영입 인력·증권사 리포트 정황으로 지목된 것이며, 투자 판단의 근거로 삼을 때 이 점을 감안해야 한다. 투자 판단과 책임은 투자자 본인에게 있다.